L’EVATM et la MVATM de stern et Stewart Christian ZAMBOTTO www. decf-finance. fr. st EVA : Economic Value Added ou valeur ajoutée économique MVA : Market Value Added ou valeur ajoutée de marché Marques déposées par le cabinet new-yorkais Stern & Stewart Face à l’activisme croissant des actionnaires, les entreprises se voient dans l’obligation d’optimiser en permanence la valeur de leurs titres. Dès lors, comment les dirigeants peuvent-ils Swape p évaluer les progrès ef aux objectifs de l’ent La difficulté consiste d’évaluation qui pe pour les actionnaires. r rapport e méthode créée La méthode retenue doit également inciter les responsables ? agir dans le meilleur intérêt de ces derniers. La plupart des entreprises ont répondu à cet impératif en alignant la rémunération des cadres supérieurs sur des indicateurs de performances financières tenant compte de la création de valeur ‘indicateur le plus direct des performances financières d’une entreprise est le cours de ses actions.
Toutefois, cette méthode est peu pertinente car la valeur d’un indicateur dépend surtout de la précision avec laquelle il traduit Pimpact des décisions prises par la direction. En conséquence, le meilleur indicateur de performances est celui qui évolue en fonction des actions et des décisions de la
Si l’objectif d’une entreprise consiste à optimiser la valeur des actifs revenant in fine aux actionnaires, elle ne devrait pas avoir trop de difficulté à l’atteindre. Il suffira d’investir xclusivement dans de nouveaux projets susceptibles de créer de valeur et de ne poursuivre que les projets capables de créer de la valeur de façon durable. Pour les aider à choisir des investissements, les dirigeants peuvent faire appel à la règle de la Valeur Actualisée Nette (VAN) selon laquelle une entreprise qui investit dans des projets dont la VAN est positive créera de la valeur.
Toutefois, lorsque les dirigeants cherchent une règle aussi clairement définie pour évaluer les investissements existants ils sont souvent déçus. Dans la pratique, la plupart des entreprises e voient contraintes d’avoir recours a des indicateurs financiers tels que le chiffre d’affaires total, le résultat total, voire le taux de rentabilité des actifs, pour distinguer les investissements qui créent de la valeur.
Cependant, l’utilisation de tels indicateurs pour évaluer les performances peut amener les dirigeants à suivre une politique d’investissement non conforme aux souhaits des actionnaires. I peut exister de nombreux points de désaccord entre les actionnaires et les dirigeants, mais dans la pratique le principal reproche adressé à ces derniers est de ne pas avoir utilisé au mieux les actifs de l’entreprise 2 principal mieux les actifs de l’entreprise.
Très souvent, les actionnaires estiment que les fonds propres de l’entreprise sont surdimensionnés par rapport au niveau optimal du flux des investissements. Dans bien des cas, cette situation est due à des systèmes de rémunération inadaptés ayant pour effet d’obliger les dirigeants à concentrer tous leurs efforts sur l’optimisation des bénéfices et des parts de marché. La question fondamentale est donc de savoir pourquoi les entreprises continuent à ne pas choisir les « bons » projets alors qu’ils disposent d’un outil fiable, la VAN, pour les aider dans la rise de décision.
Parmi les éléments permettant d’expliquer le non-alignement des systèmes de rémunération avec les méthodes d’affectation des capitaux, notons que la VAN peut difficilement être utilisée comme indicateur pour déterminer les rémunérations basées sur les performances. En effet, elle constitue un indicateur global basé sur les flux de trésorerie futurs et non pas sur les performances historiques. pour déterminer les rémunérations variables, il est nécessaire d’avoir recours à des indicateurs pouvant être calculés périodiquement, au fur et à mesure de la réalisation des erformances.
II est donc facile de comprendre pourquoi les entreprises font appel à des indicateurs de flux tels que le résultat et le cash-flow pour déterminer les rémunérations variables. Malheureusement, Futilisation de tels indicateurs a pour effet de détourner les dirigeants des mesures correspondant à l’intérêt des actionnaires. Un indicateur tel qu dirigeants des mesures correspondant à l’intérêt des actionnaires. un indicateur tel que l’EVA peut donc se révéler très utile, puisqu’en principe elle conduit aux mêmes décisions que la VAN.
TM L’EVA et la MVA de Stern et Stewart – principe de calcul de I’EVATM wwm. decf-finance. fr. st EVAt= REAlt- Cit-l x CMP Avec : REAlt Cit -1 CMP la période, le résultat d’exploitation après impôt (ou résultat opérationnel ou résultat net d’exploitation) le capital investi à la fin de la période t-1 e capital investi correspond aux actifs immobilisés nets d’amortissement augment n fonds de roulement de la structure de financement. Calculer l’EVA des périodes N+l à N+4.
Bilan Actif Immobilisations brutes – Amortissements Immobilisations nettes BFRE Capitaux engagés Passif Fonds propres Dettes Ressources 4 000 -1 500 2 500 2 000 4 500 N+4 650 -2 000 2 650 2 200 4 850 s 2 667 1 000 1 067 EVA Autre solution Taux de rentabilité économique après impôt Différentiel 324 630 666 632 6 2 chaque exercice sont égales aux dotations aux amortissements de l’exercice concerné – et la cession de l’actif à sa valeur nette comptable au cours de la dernière année de la vie du projet.
Cela signifie que le flux net de trésorerie économique sera égal au RÉAI pour chaque exercice excepté le dernier, au cours duquel l’actif sera cédé et le capital récupéré. périodes projet A Flux nets d’exploitation Flux nets d’investissement Flux nets économiques VAN (Flux économiques ; 10%) Projet A : montant de l’investissement 50 M€ Le résultat d’exploitation après impôts (REAI) sera de 50 M€ la première année et de 40 ME la deuxième année. ‘EVA 2 50 -50 45 55 Calculons maintenant les EVA des projets.
Projet A 40 Rémunération du capital ? VAN (EVA ; 10%) 70 MVA 5 Démonstration Soient : Le capital investi correspond aux actifs immobilisés nets d’amortissement augmenté du besoin en fonds de roulement (BFR) l’investissement réalisé durant la période t (acquisition d’actifs immobilisés et variation du BFR), At la dotation aux amortissements de la période t, REAlt le résultat d’exploitation après impôt (ou résultat opérationnel) FNTt le flux net de trésorerie d’exploitation de la période t le coût moyen pondéré du capital investi.
Nous avons : EVAt= – Cit-l x CMP FNTt REAIt+ At- It Cit= Cit-1 -Atou Cit-l (1+CMP)-3 – Cil + CMP)-I – C12 x (1 CMP)-2 – CB x (1 + CMP)Z – C14x (1 + CMP)-4 K = CIO d’où E (1 + CMP) EVAt La valeur de l’entreprise peut indifféremment se calculer à partir de la somme : des flux de trésorerie actualisés, des EVA actualisées augmentée du capital initialement investi. La somme des EVA actualisées correspond à la notion de Market Value Added (MVA) 0 2
